人形机器人撑不起极智嘉的股价

极智嘉（Geek+）于2025年7月登陆港交所，发行价16.8港元，头顶“全球AMR第一股”光环。今年1月股价一度冲高至33.4港元、几乎翻倍，此后持续回落，到8月28日收于10.2港元，较发行价低约39%，较年初高点回撤近70%；市值也由峰值约430亿港元缩水至134亿港元。

最新中报显示，核心业务仍保持增长。上半年极智嘉收入12.8亿元，同比增长25.3%；毛利润4.6亿元，同比增长27.8%，毛利率由35.1%升至35.8%。但账面净亏损从上年同期的5000万元扩大至1.8亿元。若剔除汇兑损益和股份支付，调整后净亏损为6000万元，同比收窄32.1%。

收入结构没有发生本质变化。仓储履约业务仍是绝对主力，上半年收入12亿元，同比增长24.8%，占总收入93.6%；工业搬运业务收入8000万元，同比增长34.4%，占比6.3%，扭转了2025年全年下滑34.6%的局面。海外收入占比超过75%，毛利率46.2%，比整体毛利率高出逾10个百分点。海外市场既贡献了大部分收入，也撑起了公司的毛利率水平。

截至6月底，极智嘉累计服务终端客户超过1000家，复购率保持在80%以上，累计交付机器人超过8.1万台。

订单是衡量后续需求的更直接指标。上半年新签订单23.8亿元，同比增长35.5%，约为同期收入的1.9倍。其中，托盘到人方案订单同比增长超过200%，来自生产制造场景的订单同比增长超过600%。订单跑得比收入快，说明前端需求仍在扩张。

亏损扩大的主要拖累是汇率。上半年公司录得汇兑损失1亿元，去年同期则是汇兑收益0.8亿元，一进一出造成超过1.8亿元的利润波动。但汇率之外，费用压力同样不低：销售费用2.77亿元，研发费用1.88亿元，两项合计4.65亿元，已经超过毛利润4.6亿元；再加上近1亿元管理费用，核心业务距离稳定盈利仍有距离。2025年极智嘉刚实现全年调整后净利润4000万元、首次全年转正，今年上半年又回到调整后亏损。

现金流也亮起警示信号。上半年经营活动净流出2.9亿元，比去年同期的1.1亿元明显扩大；应收账款及票据从去年底的9.6亿元增至11.1亿元，存货从8亿元增至8.7亿元，预付款及其他应收款从2.4亿元增至3.9亿元。项目制生意接得越多，沉淀在项目和营运资金上的钱就越多。接下来不仅看订单能否增长，还要看交付与回款能否跟上。

整体来看，这份中报并不差：收入、订单、毛利率都在改善，调整后亏损继续收窄。压力集中在盈利稳定性和现金流上。股价跌破发行价，说明资本市场已不再只追问AMR业务能不能增长，而是要求极智嘉回答两个更具体的问题：存量业务何时能稳定盈利？新业务何时开始贡献收入？

极智嘉把第二增长曲线押在具身智能上。过去一年，它成立具身智能子公司，发布面向仓储场景的“极智嘉大脑”与通用机械臂操作方案；去年10月推出无人拣选工作站，并在三个月内通过某世界500强客户的POC验收；今年2月发布通用人形机器人Gino 1，7月又推出Gravity具身智能架构和Gravity 4D模型。这项布局的逻辑很清楚：AMR管移动，无人拣选工作站管拣选，Gino 1覆盖仍需人工操作的环节，全部由同一套具身智能系统调度，拼接成端到端的“熄灯仓库”。

这条路的最大优势是不缺落地场景，新产品可以直接嵌入存量客户体系。中报披露，无人拣选工作站和Gino 1已与多家世界500强企业达成合作。但目前可量化的商业化成果仍然有限——财报只称具身智能“实现订单突破”，没有披露订单金额、出货量或收入贡献。

投入已经先体现在报表上。上半年约4000万元研发费用直接投向具身智能，接近总研发投入的四分之一。极智嘉在财报中测算，若剔除这笔投入，调整后净亏损只有2000万元，同比收窄81.9%。这个数字折射出公司当前处境：存量业务已有赚钱能力，但费用仍然高企，新业务又处在投入期，进一步加大了成本压力。

极智嘉联合创始人陈曦7月接受媒体采访时表示，Gino 1计划今年三季度小批量生产和交付，并将与国内外客户启动POC项目。换言之，人形机器人仍处于从产品验证走向商业交付的阶段。

经历了两年多的人形机器人热潮，资本市场已不愿再为产品发布单纯买单，更关心订单能否上量、机器人能否如期交付，以及最终能创造多少收入。股价承压的另一层原因来自股东动作：今年1月基石投资者解禁；7月，持股九年的最大机构股东华平投资出售8861万股，H股持股比例从13.4%降至4.8%，不再担任主要股东，也给股价带来额外供给压力。

极智嘉预计，未来三年累计出货超过1万台具身智能设备。在那之前，关键仍在于现有订单能否转化为规模交付，并最终沉淀为稳定收入。