Keep靠收缩实现调整后盈利，增长仍未找到

《点球成金》里，奥克兰运动家队真正的危机，不是输掉某场比赛，而是过去那套赢球的方法突然玩不起了。预算有限，明星球员又被更有钱的球队买走，总经理比利·比恩只能换一个问法：买不起最好的球员时，什么才真正决定胜负？

Keep 也把同样的问题问了一遍：Keepland 还要不要开，低毛利的大器械还值不值得做，赛事需要多少人。许多过去觉得“Keep 应该有”的业务，被放回桌面，再一点点消失。

这套减法已经见效。2025 年，Keep 第一次实现上市以来年度经调整盈利；2026 年上半年，经调整净利润 588 万元，净亏损收窄至 1219 万元。但收入仍停在原地：上半年收入 8.25 亿元，同比增长只有 0.4%；2025 年全年收入 16.37 亿元，同比下降 20.7%。

王宁在业绩会上说：“收入规模保持平稳，但内核在变强。”他也承认这半年是主动选择的调整期，当下的数字并不好看。问题是，Keep 找到的并不是新的增长曲线，更像一种暂时没有增长也能活下去的方法。

曾经的 Keep 很擅长把复杂变简单：不知道怎么开始，打开 App 跟练；不会深蹲，把手机放在地上学。用户快速聚拢，2022 年平均月活达 3639 万。王宁的野心也远不止一个健身 App。2018 年用户过亿后，他说要做对标耐克的运动品牌，Keepland、KeepKit、服装和内容要一起构成生态。于是 App 之外，瑜伽垫、跑步机、手环、赛事和商城相继长了出来。

可用户开始离开。平均月活从 2022 年的 3639 万，降到 2024 年的 2992 万、2025 年的 2177 万，2026 年上半年只剩 1858 万。王宁把收缩解释成“减脂增肌”：主动砍掉低毛利业务，把资源集中到会员订阅和健身装备服饰。

更刺眼的是付费数据。上半年每名月活用户月均收入从 6.1 元涨到 7.4 元，月均运动时长增加 15.3%；但平均月度订阅会员从 279 万降到 217 万，会员渗透率从 12.4% 降到 11.7%。月活下降还能说是主动筛掉泛流量，会员和渗透率一起跌，就很难再用“用户结构优化”解释。

收缩同时发生在公司内部：全职员工从 2024 年底的 827 人降到今年年中的 632 人，行政开支下降 32.3%，研发开支下降 23.2%。减法换来了更小的亏损，但减法也有尽头。

靠商品补位，收入质量在变

Keep 现在最像样的业务是自有品牌运动产品。上半年产品收入 4.83 亿元，占总收入 58.5%，毛利率从 34.8% 升到 40.1%。拉动增长的是瑜伽垫、哑铃、壶铃、拉力器和蛋白食品，这类商品更轻、周转更快，也更适合抖音等内容电商。抖音销售额增长超过 50%，分销渠道增长 34%，海外通过 Amazon 和 TikTok 卖出 2210 万元。

这意味着 Keep 让品牌脱离 App 自己完成了交易，消费者不一定打开 App，也可能在抖音买一件 Keep 拉力器。从消费品牌的角度，这是进步；代价却藏在毛利结构里。

上半年，运动产品毛利增加约 5569 万元，而毛利率更高的线上会员业务毛利减少约 6058 万元。前者毛利率 40.1%，后者高达 73%，实物商品还要承担生产、仓储、物流和售后，履约开支因此同比增长 19.6%。高毛利的互联网收入收缩，低毛利但更容易增长的消费品收入补位，收入暂时被托住，质量却在下降。

资本市场反应得更早：2023 年 8 月 Keep 股价一度达到 42.40 港元，市值约 222 亿港元；2026 年 8 月 24 日发布中报当天，股价收于 1.76 港元，市值不到 9 亿港元。

All in AI，但验证还没到

王宁把下一次机会押在 AI 上。2025 年 2 月他宣布 All in AI，预计 2026 年 AI ARR 有机会突破 2 亿元。一年后，Keep 已经有了 Keepace.ai、App 9.0、AI 课程、AI 教练和超级 AI 会员；上半年上线 8000 多节 AI 生成课程，日均 Token 消耗较改版前翻倍，研发开支却继续下降。Keep 的解释是，AI 投入属于替换式投入，不是新增成本。

AI 已经证明能让课程生产得更便宜，还没证明能把用户带回来，更没证明用户愿意多付钱。Keep 普通会员连续包月 19 元，超级 AI 会员 68 元，用户要回答的问题很具体：为 AI 每月多付 49 元值不值？社交平台上已经出现对识别准确度、计划个性化和操作体验的不同评价。多一个 AI 入口，不等于愿意为 AI 买单。

时间表同样在逼近。2026 年 3 月，公司预计全年收入实现双位数增长，恢复到 20 亿元以上；到 8 月中报，上半年收入只有 8.25 亿元，同比增 0.4%。王宁把更大兑现放到后面，说先把模型和产品能力做扎实。可这份半年报披露了大量 AI 使用指标，却没有单独披露 AI 收入、订阅人数或 ARR 进度。

《点球成金》最终能成立，不是因为球队把阵容变便宜了，而是找到了被低估却真正能带来胜利的变量。Keep 用收缩和 AI 降本处理了“少亏钱、活下来”的上一道题，下一道题是增长。八年前，王宁想用 1 亿用户做成耐克式品牌；今天他要证明的是，AI 不只是让 Keep 活得更有效率，而是能重新赢一次。